Estímulos no-convencionales en el mundo emergente

Dalibor Eterovic

La batalla contra el Covid-19 tiene a la economía global enfrentando la peor recesión desde la gran depresión de los años 30. Y en un mundo donde las tasas de interés ya no tienen más espacio para bajar, los estímulos monetarios no-convencionales han tomado relevancia. Para entender que son, podemos usar como marco las medidas de la Reserva Federal norteamericana (Fed) y agruparlas en 4 áreas. Primero, compras de bonos del gobierno. Segundo, medidas de liquidez por ventanillas de descuento y líneas de swap con otros bancos centrales. Tercero, con el apoyo del fisco, creación de líneas de ayuda directa al flujo de crédito a los hogares y facilidades para realizar compras de créditos corporativos. Cuarto, ajustes regulatorios para permitir mayor apalancamiento bancario con el objetivo de proveer apoyo a sus clientes.

Durante la crisis financiera global, las medidas no-convencionales fueron utilizadas predominantemente por países desarrollados. Pero la crisis Covid cambia esto y ya hay una serie de bancos centrales de economías emergentes implementando este tipo de estímulos. Por ejemplo, el Banco Central chino proporcionó el equivalente al 1,8% del PIB en un programa de créditos, el sudafricano realiza compras de bonos del gobierno y el polaco tiene un programa tipo TLTRO para instituciones financieras. El Banco Central chileno recién acordó abrir una segunda etapa de la FCIC que contempla un monto de US$ 16 mil millones y una vigencia de ocho meses para incentivar la entrega de crédito bancario. Mas sorprendente fue el anuncio de que implementara un programa especial de compra de activos, por un monto de hasta US$ 8 mil millones, en un plazo de seis meses.

El experimento en mercados emergente con medidas no convencionales expande su arsenal de políticas contracíclicas, pero tiene riesgos importantes. Estudios académicos apuntan a que los relajamientos cuantitativos de la Fed en el periodo post GFC tuvieron un efecto en torno a 40 a 100 puntos básicos en el bono del Tesoro a 10 años. Pero para lograr esto, tuvo que realizar compras por entre 10% y 20% de PIB.

El riesgo para países emergentes es que por algún factor (depreciación, riesgo de soberano o político) las expectativas de inflación se desanclen y el banco central deba salir a reducir su tenencia de bonos, exacerbando el movimiento de las tasas largas. Este riesgo se ve menor hoy en día dada las amplias brechas de actividad existentes, pero se debe tener en cuenta a futuro cuando la recuperación llegue. Por otra parte, los bancos centrales que opten por compras directas de activos financieros privados, por ej. bonos corporativos, toman riesgos adicionales que, a mi juicio, lo hacen menos recomendable. El riesgo político al que se expondría al Banco Central, generado por eventuales pérdidas por bonos corporativos, es demasiado alto. En Chile, con el probable inicio del proceso de discusión constitucional hacia fines de año, es mejor acotar las compras de activos a bonos soberanos.